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　　中信证券讨论 文|刘春彤  裘翔

　　板块成就系列施展专注于市集最为见谅的几条干线（科技、挥霍、红利、出海、医药），作念好基本面追踪并回复市集热门问题。在财富荒配景下，投资者对红利财富执续追赶，并一致合计红利将成为春季开年行情核心干线之一。咱们合计，当今红利指数的估值处于合理区间，天然全皆股息率出现下滑，但因债券利率加快下行导致相对招引力仍有栽种。此外，跟随更多非全皆收益类资金握住参与至红利行情中，一致性共鸣也放大了红利股的波动率，股性愈加活跃，也意味着择时才智愈加进攻。在红利板块里面，应愈加见谅支配型及挥霍型红利，胁制淡化动力资源型红利成就。其他板块不雅点如下：对于挥霍板块，本色数据反应短期刺激带来的边缘改善执续性较弱，契机更多以活跃主题格局呈现；对于出海板块，特朗普顾惜赴任带来的事件扰动有待进一步消化；对于科技板块，事件催化经常，端侧AI+基础格局、机器东说念主等偏早期主题型品种占优；对于医药板块，以股东商保为代表的积极策略变化值得执续见谅。

　　▍中国优质权柄财富多元，咱们从逻辑可执续、数据可追踪角度，构建了科技、挥霍、红利、出海、医药等板块的不雅察体系。

　　板块成就系列施展旨在构建相对完善的基本面追踪体系，以月频进行更新。此外，每期施展也集聚焦一个市集见谅较高的板块成就话题，进行深度专题领悟。

　　▍市集一致预期，在春季开年行情中，红利将成核心干线之一，何故？底仓核心属性+增配要津时点+策略催化握住。

　　1）底仓属性与增配时点：岁末年头，以险资为代表的全皆收益资金存鄙人场成就需求，而红利是其底仓核心品种之一。

　　2）成就价值：债券利率快速下行，财富荒下股债性价比得回进一步突显。

　　3）策略催化：一方面，A股红利派息手续费得以调降；另一方面，《对于创新和加强中央企业控股上市公司市值科罚使命的多少见解》发布，市值科罚窥探强化将促使央国企加大分成回购力度。

　　▍六大视角看，红利面前处在行情的什么位置？

　　1）性价比：往还拥堵度不高，估值合理，但不算低廉。往还维度，面前中证红利与万得全A换手率比值已来到2010年以来的-1x圭臬差以下，最新读数致使低于2024年1月初水平，往还拥堵度处在年内低位。估值维度，中证红利/万得全A的PE（TTM）在8月冲破2010年以来的50%分位后有所回落，但也处在2010年以来的30%分位傍边。总体而言，红利“性价比”得回一定突显——拥堵度不高，估值合理，但也不算全皆真谛上的“低廉”。

　　2）全皆“招引力”：红利财富股息率的下跌，是悄然演绎的推行。总体而言，红利财富的股息率核心在2018年以来保执较踏实的增长趋势。放胆2024年12月25日，中证红利指数、红利低波指数股息率分辩较5年前栽种了20.9%和14.5%。但也必须留心到，其最近12个月股息率（10日迁移平均）分辩录得5.2%、5.1%，挨次比拟2023年高点下滑了1.7pcts和1.9pcts。

　　3）相对“招引力”：债券利率的快速下行，将红利财富又一次推向“击球区”。将中证红利股息率（近12个月）与中债10年期国债收益率的比值界说为红利相对“招引力”，该比值2010年以来、2020年以来的历史分位，也均在2024年12月10日后跃升至99%以上。此外，3年期AAA中债城投债2024年12月31日到期收益率为1.8%，较2023年12月31日下滑96bps，且其与10年期国债收益率差值处在2021年以来的36%分位，较2023年彰着下跌，红利相对信用债的成就性价比也在栽种。总体而言，红利的相对“招引力”依旧存在。

　　4）资金面：红利类ETF经验了月度级别的执续流入。咱们迷惑ETF追踪指数、本色执仓过后分类及主不雅行业筛选，统计了2024年以来红利类ETF的净申购情况。放胆2024年12月30日，红利类ETF累计净申购达224.7亿元，且12月以来红利类ETF的净申购领域是前年之最，占全年净申购达57.9%。因此，面前红利行情的参与者也愈趋复杂多元。

　　5）股性变动：低波特征在迟滞，而择时进攻性在加强。咱们统计2023年、2024H1、2024年10月以来红利低波100指数单日高潮时样本股的日均涨幅散布，发现最近1年样本股日均涨幅核心从0.52%（2023年）、0.69%（2024H1）慢慢抬升至0.86%（2024年10月以来），且涨幅散布的高下限愈趋扩大。因此，若短期共鸣过于一致，容易导致红利不再“低波”，股性上较以往愈加活跃，行情执续手艺也会更短。因此，下一阶段成就红利，择时的进攻性将进一步加强。

　　6）行业结构：“新旧换挡”期，支配型及挥霍型红利值得再行聚焦。咱们测算了行业2025年预测股息率在3%以上的中信二级行业，排行前五的行业分辩是石油开拓、保障、电信运营、寰球股份制银行、国有大型银行，但挥霍板块繁多子行业也一样在列。因此，在红利板块里面，咱们看好以水电、核电、航运口岸、国有大行和运营商为代表的支配型红利行业，以及以珠宝连锁、百货连锁、白电、乳成品为代表的挥霍型红利行业。然而不同于昔日一年的红利结构，一些动力和资源型红利，如煤炭、铜、油等行业，畴昔可能面对更大的EPS波动风险，暴戾淡化对于这些行业的成就。

　　▍其他干线——挥霍、出海、科技及医药板块，面前基本面存在哪些景气陈迹？

　　1）挥霍：本色数据反应短期刺激带来的边缘改善执续性较弱。11月社零增速不足预期，反应以旧换新策略刺激带来的边缘改善执续性较弱，地产距离全面止跌回稳仍有距离。中不雅层面，高端挥霍及往常挥霍领域本色数据也暂未见到彰着好转。展望在春节前后仍可能会调用尚未使用完的高出国债资金用于挥霍品以旧换新、幸免策略断档，板块契机更多以线下新零卖和线上应付电商为代表的活跃主题格局呈现，举座巩固。

　　2）出海：“抢出口”救济增速，出海已经进行时，但需消化特朗普顾惜赴任带来的事件扰动。11月出口边缘回落但“抢出口”仍产生救济，区域结构向前年存在权贵正向拉动的是东盟及拉好意思。此外，A股上市公司国际建厂方兴未已，咱们统计2024年1-11月电子、汽车、机械、轻工行业国际建厂上市公司数目已超2023年全年。探讨特朗普1月20日顾惜赴任后仍有推出超旧例举措的可能，事件性扰动在中期维度依旧是一个需要消化的问题。

　　3）科技：事件催化经常，市集流动性展望仍相对充裕，端侧AI+基础格局、机器东说念主等偏早期主题型品种占优。科技板块2024年四季度举座涨幅偏大，板块10月、11月、12月涨幅中位数分辩达14.3%、4.4%、0.3%，绝大部分涨幅皆是在10-11月孝敬的，以对估值不敏锐的偏早期主题型品种占优。举座而言，资金可能不竭聚焦1月催化较多、产业趋势较为详情且活跃资金和机构资金容易造成共鸣的领域，如端侧AI和机器东说念主等。但应留心节律：2025年1月CES或是很多主题的情谊高点，留心“鱼尾”行情的波动加大。

　　4）医药：以股东商保为代表的积极策略变化值得执续见谅。医药板块预期较低、不合较大，但对永远支付才智的担忧和执续握住增多的需求之间的矛盾握住加重，例必会加快策略校阅。2024年以来，我国买卖健康险干系策略推出呈现边缘加快趋势，畴昔以股东买卖医疗保障为代表的积极变化值得执续见谅。

　　▍仍暴戾袭取红利+主题的杠铃策略，更侧重红利，同期密切见谅医药板块策略催化。

　　红利+主题的杠铃策略仍可能是当下的占优策略，探讨到1月策略处于空窗期，外部扰动成分彰着增多，且主题板块的催化聚集在1月上中旬，情谊波动可能会彰着加大，因此在红利+主题的杠铃结构当中，咱们暴戾成就上更偏向红利。对于红利板块，红利相对国债的“招引力”依旧存在，支配型及挥霍型红利值得再行聚焦。对于医药板块，以股东商保为代表的积极策略变化值得执续见谅。

　　▍风险成分：

　　中好意思科技、贸易、金融领域摩擦加重；国内策略力度、施行服从及经济复苏不足预期；海表里宏不雅流动性超预期收紧；俄乌、中东地区冲突进一步升级；我国房地产库存消化不足预期。

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背负剪辑：凌辰